本轮券商并购案首单过会！“国联+民生”迈大步，上交所现场问询关注交易价格

本文来源：时代财经 作者：蓝丽琦

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“国联+民生”又迈进了一大步。

12月17日，根据上交所并购重组审核委员会的公告，对国联证券（601456.SH；01456.HK）发行股份收购民生证券99.26%股权一事，其审议结果为“符合重组条件和信息披露要求”。

国联证券同时发布公告称，本次交易尚需证监会同意注册，以及本次交易所涉及的证券、期货、基金股东资格及股东变更事宜，需要经过证监会有关部门核准后方可正式实施。国联证券同时强调，本次交易构成重大资产重组，构成关联交易，不构成重组上市。

此次并购案受瞩目的关键点在于，“国联+民生”系去年10月底中央金融工作会议首次提出“培育一流投资银行和投资机构”以来获批的首单券商并购案，同时也是今年4月新“国九条”颁布以来首单落地的券商并购案。

　　　　　　　　　　　　图片来源：截图自上交所官网 　　　　　　　　　　

审议现场重点关注询问交易价格

“国联+民生”成功过会，券商并购重组又获大进展。

从整体的时间线来看，去年3月，国联证券的控股股东无锡市国联发展（集团）有限公司（以下简称“国联集团”），以91.05亿元竞得泛海控股股份有限公司（以下简称“泛海控股”）手上持有的民生证券30.30%股权。到了年末，国联集团成功入主民生证券，也通过人事调动，提前为国联证券和民生证券的整合作铺垫。

今年4月，国联证券一纸停牌公告，为中腰部券商的整合打响“第一枪”。据此次上会稿，国联证券拟通过发行A股股份的方式，以294.92亿元的对价向国联集团、沣泉峪等45名交易对方购买其合计持有的民生证券99.26%股份，并募集配套资金。

此次发行股份的价格为11.17元/股，募集配套资金总额不超过20亿元。国联证券表示，募集配套资金在扣除中介机构费用及交易税费后，全部向民生证券增资，增资后用于发展民生证券业务。

据上交所并购重组审核委员会关于此次审核结果的公告，针对现场问询环节，只列举了一个主要问题，即结合交易背景相同或相近的交易案例的市场可比交易价格，说明本次交易中民生证券的资产评估是否合理，以及交易定价是否公允，并要求独立财务顾问和评估师发表明确意见。

此次并购案，由华泰联合担任国联证券的独立财务顾问。此前华泰联合就在的《独立财务顾问报告》中表示，民生证券的资产评估以今年3月31日为评估基准日，并且是在考虑了回购员工股权以及现金分红后，最终99.26%股权的交易价格为294.92亿元。华泰联合表示，相关标的资产的定价合法、公允，不存在损害上市公司和股东合法权益的情形。

合并后投行业务跻身前十

以2024年中报数据测算，在52家券商中（内含51家上市券商以及民生证券），国联证券的总资产为933.33亿元排名第29，而“国联+民生”合计总资产为1570.67亿元可排到第19名，超过东吴证券（601555.SH）的1565.94亿元，同时仅次于中泰证券（600918.SH）的1946.84亿元。

不过，对于之后的整合，如何发挥好民生证券投行业务优势，值得关注。

在中腰部券商中，民生证券投行业务十分亮眼，甚至可以与头部券商一起竞争。2024上半年，民生证券的投资银行业务手续费净收入4.19亿元，在52家券商中排第12名，仅次于申万宏源（000166.SZ）的4.2亿元。

按今年半年报数据测算，“国联+民生”的投行业务手续费净收入可以达到5.88亿元，一举跃升至第7名，相比国联证券的23名有大幅提升，微超东方证券（600958.SH；03958.HK）的5.47亿元，仅次于海通证券（600837.SH；06837.HK）的8.54亿元。

华泰联合也提到，从业务优势方面看，民生证券的投资银行业务实力突出，在机构研究销售业务、股权投资业务等领域也具有一定优势；而国联证券在财富管理、基金投顾、资产证券化以及衍生品业务等方面，具有鲜明特色及优势。

据上述《独立财务顾问报告》，从区域方面看，民生证券的分支机构网点重点覆盖河南地区，在河南地区具有较强的市场影响力，而国联证券在无锡及苏南地区具有较强的市场影响力和较高的市场占有率。

华泰证券认为，通过本次交易，国联证券将充分利用无锡市的产业优势和股东赋能、上海市的金融资源和人才聚集优势，实现业务地域版图的扩张、客户与渠道资源的共享、业务优势的互补，并在各类业务上实现协同，从而实现跨越式发展。

两家券商合并一事已经预热已久，市场更关注合并后期的业务整合，以及整合时间表。

近十年来最有借鉴意义的券商整合案，无疑是同在“汇金系”下的中金公司（601995.SH；03908.HK）与中投证券的业务整合。

从2017年中金公司成功收购中投证券，2020年将中投证券更名为“中金财富”，调任时任中金公司财富管理部负责人吴波为中金财富总裁，再到2021年发布整合方案，2023年吴波卸任，前后整合花费6年时间。其中，从收购完成到整合方案发布也花了4年时间。

对此，曾有券商人士向时代财经表示，通常券商并购后，完成业务整合大体都需要5年时间起步，如果方案遇到阻力，时间拉锯会更久；同时，在国内券商业务同质化的背景下，人员配置优化是绕不开的。

此次上会稿中，国联证券提到，公司与民生证券主要在投资银行、资产管理、财富管理、投资交易等方面，存在相似业务。

国联证券表示，本次交易完成后，公司将在公开承诺的期限内，通过进行资产和业务整合或采取其他合法方式，解决国联证券与国联证券控股子公司（包括民生证券）之间可能存在的上述利益冲突问题，实现业务、资产、财务、人员、机构等方面的有效整合。